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底部增持顯信心，紙漿下行提振盈利，維持“買入”評級
公司2023年50萬噸食品卡紙的完全釋放及2.2萬噸轉(zhuǎn)印紙的逐步爬坡完成，驅(qū)動銷量增長。另一方面用漿成本逐季下行帶動噸盈利修復(fù)?？紤]終端需求復(fù)蘇緩慢及行業(yè)新產(chǎn)能投放拖累紙價，參考股權(quán)激勵目標，我們下調(diào)業(yè)績預(yù)測，預(yù)計2023-2025歸母凈利2.71/5.33/7.09億元（前值5.77/7.65/7.92億元），對應(yīng)EPS0.68/1.33/1.77元，當前股價對應(yīng)PE20.9/10.6/8.0倍，實控人增持及核心員工的股權(quán)激勵，公司未來業(yè)績增長明晰，維持“買入”評級。
實控人底部增持+大范圍股權(quán)激勵計劃，彰顯未來發(fā)展信心
（1）實控人底部增持：擬向?qū)嵖厝粟w磊先生、趙晨佳女生、趙云福先生、林彩玲女生以11.64元/股價格發(fā)行不超過7302萬股股票，占當期總股本的30%，發(fā)行對象以現(xiàn)金方式認購，募集資金總額不超過8.5億元?？鄢嚓P(guān)費用后全部用于補充流動資金（優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)，提高財務(wù)杠桿穩(wěn)健性）。（2）發(fā)布2023年限制性股票激勵計劃：以7.28元/股價格擬向含財務(wù)總監(jiān)、副總經(jīng)理等合計118人授予限制性股票總計352.3萬股，約占當期股本總額的0.88%。限制性股票分三期解鎖，解鎖比例分別為30%/35%/35%。股權(quán)激勵考核給予明確業(yè)績增長目標：2023/2024/2025目標凈利潤分別為2.50/5.50/7.00億元，對應(yīng)增速分別為22%/120%/27%，2023-2025凈利潤復(fù)合增速為67.3%。
用漿成本逐季下行，看好盈利彈性的逐步釋放
公司盈利受紙漿變動影響較大，我們測算漿價變動1%會影響公司毛利率變動0.60pct。2023Q1受用漿成本高位影響拖累盈利，2023Q2隨著2023Q1低位漿的滾動到庫及庫存漿消耗觸達尾聲，公司用漿成本環(huán)比2023Q1預(yù)計有所好轉(zhuǎn)，且可展望2023Q3用漿成本會進一步下降，公司噸盈利逐季修復(fù)確定性較強。此外隨著公司50萬噸食品卡的成熟投產(chǎn)及30萬噸產(chǎn)線（后續(xù)調(diào)整為文化紙和格拉辛共用）的穩(wěn)定輸出可進一步放大利潤修復(fù)空間。
風(fēng)險提示：紙漿下行不及預(yù)期、產(chǎn)線投產(chǎn)不及預(yù)期、紙價大幅下跌。
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